作为严肃的肉食动物永崋证券，星空君对肉类产业链有着深度的研究。
星空君曾经抛出观点：非洲猪瘟将会永久性的改变中国的肉类生产结构。
养猪行业有个“猪周期”，“猪周期”的循环轨迹一般是：
肉价高——养殖户增加母猪存栏量——生猪供应增加——肉价下跌——养殖户大量淘汰母猪——生猪供应减少——肉价上涨。从规律上看，一轮完整的猪周期时长在4年-5年左右。
但是，非洲猪瘟打乱了这个周期。
乱在哪？
中小养殖户没有能力应对非洲猪瘟这种级别的意外，导致不断出清，集约化养殖的路线越来越清晰。
据统计，受非洲猪瘟影响，2019年以来，中小散户大量退出，规模化养殖企业加速扩张，规模化程度持续提高。2024年规模化养殖占比进一步提升，TOP20猪企出栏量占比从2019年的不足9%提升至约30%，预计2025年将达到35%。
枯燥的数字背后，是血雨腥风。
有个体养猪户赔的血本无归，也有资本赚的盆满钵满。
在养猪上市公司中，有一家企业利用行业的潮汐效应，疯狂扩张产能，终于在2023年巨亏之后，2024年巨额盈利，并把盈利的态势持续到了2025年。
这家公司是牧原股份。
一、从百亿到千亿
2018年的时候，牧原股份还刚刚突破百亿营收永崋证券，到了2022年，就实现了千亿营收。
恰恰是在非洲猪瘟肆虐的几年，牧原实现了十倍规模的扩张。
数据来源：iFind
2025年前三季度，牧原股份实现营业收入1117.90亿元，同比增长15.52%；归母净利润147.79亿元，同比增长41.01%。
然而，第三季度单季业绩出现明显下滑：营业收入353.27亿元，同比下降11.48%，归母净利润42.49亿元，同比下降55.98% ，扣非净利润47.97亿元，同比下降53.62%。
三季度业绩大幅变化的原因在于生猪价格的大幅波动。第三季度商品猪销售均价约13.6元/公斤，同比2024年第三季度减少28%。生猪价格从6月30日的14.7元/公斤下降至9月30日的12.24元/公斤，一度跌破11元/公斤。相比之下，温氏股份第三季度归母净利润17.81亿元，同比下降65.02%；新希望扣非净利润仅512.55万元，同比下降99.63%，牧原股份的业绩表现明显占优。
证明公司这些年“赌”对了。
2020年，在非洲猪瘟席卷中小养殖户之后，牧原股份依托集约化养殖的优势赚了大钱。受猪肉价格暴涨的影响，公司营收规模几乎比同期增加三倍。
星空君分析过很多家“一夜暴富”类型的上市公司，发财之后往往会有这么几个操作：
一种是很清楚自己几斤几两，把钱全部买了理财，很快行业红利消失，靠理财维持外快；
一种是不清楚自己几斤几两，开始跨界投资，试图通过收购其他行业的企业实现多元化转型，然后亏得一塌糊涂。
牧原股份选择了第三条路线：扩张，疯狂扩张，不计代价的扩张。
数据来源：iFind
通过现金流量表可以看到，公司在2020年投资建猪舍的开销高达460亿永崋证券，由于很多建设合同要次年付款，所以延续到2021年，还有360亿元的投资性现金支出。
两年超800亿的投入，都超过特斯拉上海工厂了（捂脸）。
星空君对这种过于疯狂的扩张，其实是不看好的，因为赌性太强。然而，有些企业家的成功就是靠赌。
幸运的是，牧原赌赢了。
赢了什么都好说。
二、膨胀的固定资产
2017年，公司的固定资产和在建工程合计120亿，而到了2022年，已经直奔1200亿了（2023年和204年规模基本没变）......
数据来源：iFind
其中，主要都是猪舍。
很长一段时间，星空君对公司如此大规模的猪舍建设，是持怀疑态度的。主要是怀疑建造过程中出现的各种减值，有可能没有如实入账。
也有一些分析人士认为，公司外包工程的企业，可能是七大姑八大姨，有利益输送嫌疑。
经过几年的发展，星空君有了新的认知：这些资产大概率是没问题的（也许小范围的利益输送是存在的，无关大局）。
资产这东西，你可以一年造假，不太可能年年造假，尤其是千亿规模的资金链，不是那么容易维持的。
以公司2022年年报为例，星空君瞄准了曹县牧原生猪养殖项目。
曹县位于山东菏泽，号称宇宙中心。
让我们先到招聘网站看一下：
正在大规模招聘，月薪大致6k左右。这个收入不算高，但在曹县这种县城，房价每平4500左右的情况下，学历不高的普通人，这个收入可以过的上体面的生活。
百度街景显示，曹县的项目已经基本建设完毕，办公区停着不少上班的私家车。
据公司年报，该项目预算20.8亿，已经在2022年完工并转入固定资产。
很显然，这些固定资产大概率都是正常的。
在庞大的猪舍资产的支撑下，公司2024年业绩斐然。2024年，公司共销售生猪7160.2万头，较2023年的6381.6万头增长了12.20%。其中，商品猪销售量为6547.7万头（包括向全资子公司牧原肉食及其子公司合计销售1256.5万头），仔猪销售量为565.9万头，种猪销售量为46.5万头。这一出栏规模不仅巩固了其行业龙头的地位，也为营业收入的增长奠定了坚实基础。
根据行业数据对比，牧原股份2024年的出栏量在上市猪企中遥遥领先，温氏股份和新希望分别出栏3018.27万头和1652.49万头，三家合计约占15家上市猪企出栏总数的近八成。牧原股份2024年的出栏增量也位居行业首位，较2023年增加778.6万头。
四、靓丽的2025年三季报
进入2025年，牧原股份延续了2024年的强劲增长态势。
可以说，综合来说，这份财报这是史上最佳三季报。
面对猪价下行周期，牧原股份采取了主动产能调控策略，2025年9月末降至330.5万头，较2024年末的351.2万头减少5.9%。较6月末存栏量下降3.82%，去化力度超行业平均水平。
根据公司规划，四季度及明年将维持330万头能繁母猪存栏，不再大幅调整。
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